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食品饮料:国企改革望带动白酒业估值提升 荐5股

作者:中企动力李争日期:2015年8月5日 22:14

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    国企改革的主要目的或在于提升团队激励水平

 

    我们认为,白酒品牌力主要由产品力拉动和渠道力推动共同作用产生。名白酒企业产品力领先于竞争对手,主要发展瓶颈在于团队激励不到位从而使得渠道力推力不够,国企改革主要目的在于提升团队整体激励水平。我们预计,改革的主要路径可能有:引入战略投资者激活内部体制、管理层激励(MBO)、柒泉模式探索(区域经理与区域经销商合资成立区域总经销公司).

 

    国企改革有望带动名白酒企业收入增速快于行业水平,费用使用效率提升

 

    通过历史数据分析,一线酒净利率基本在30%以上,二线酒净利率基本在20%以上,三线酒净利率基本在10%左右。我们认为,白酒行业基本面见底,名白酒企业费用率继续提升的空间不大。如果名白酒企业进行国企改革,有望通过对团队的激励,带动收入增速超越行业平均,费用使用效率明显提升,净利率回归正常水平。

 

    白酒国企改革有望从三四线白酒扩展至一二线白酒

 

    我们认为,从改制难易程度来看,三四线白酒的进展速度会相对较快,并逐步有望扩展至一二线白酒。我们认为,最终还是要根据公司的产品、渠道和品牌力来判断其未来发展路径,国企改革只是白酒企业市占率提升的催化剂。

 

    投资建议:重申看好白酒行业整体表现

 

    我们重申看好白酒行业整体表现,预计:1)行业未来1年基本面持续向好,业绩环比出现明显改善;2)15年行业收入增速将由负转正,估值上升空间很大;3)行业复苏过程中,品牌优势较为明显的企业市占率有望明显提升。

 

    我们看好贵州茅台、五粮液、洋河股份、古井贡酒和泸州老窖。

 

    个股点评:

 

    贵州茅台:下游需求依然旺盛,渠道转型决胜未来

 

    1. 去年预收账款释放拉高基数,实际增长依然可观。公司上半年主营业务收入143.22 亿元,同比增长1.37%;归属于上市公司股东的净利润72.30 亿元,同比下降0.25%;基本每股收益6.33 元。其中第二季度主营业务收入和净利润分别同比下降1.30%3.40%。预收账款方面,2013 年上半年公司预收账款中42.56 亿元确认为销售收入,今年同期仅有25.01 亿元。剔除预收账款影响,公司实际收入同比增长约19%。

 

    2. 主打产品需求依然旺盛,品牌地位弱市中更加稳固。分产品看,上半年收入增长主要来自茅台酒,同比增长2.72%,系列酒下滑23%??悸堑矫┨ň瞥龀Ъ燮轿?、年份酒降幅较大,预计增长主要来自常规茅台酒。结合我们对下游渠道的跟踪调研,预计未来仍将旺销:一是快速走量,近日甚至有生产日期为2014 8 月下旬的产品上市,我们拜访的经销商大部分已经完成全年计划内指标;二是库存极低,我们调研的对象从一批商到终端渠道都严控库存,预计平均不足半月,远低于1-2 个月的正常水平;三是品牌地位提升,随着竞品价格不断走低,茅台酒在700 元以上价位段几乎没有竞品。

 

    3. 价格止跌终有时,渠道改革决定未来增量。我们认为目前高端白酒价格已经得到需求支撑,未来如不激进放量价格体系将企稳回升,相信各家公司已经意识到继续跌价的风险并会尽力防范。渠道方面,公司去年以来持续改革:一是两次大力度招商,进一步掌控优质渠道资源;二是原有经销商和专卖店小幅增量,这是多年来第一次,预计消化难度不大;三是加大直销直供渠道建设。价格体系的良性与渠道资源的质、量决定了公司有望平稳度过调整期,并在行业复苏时重回高增长。

 

    4. 盈利预测与估值?;Ω弁?、深港通、新增QFII 等海外资金进入A 股将推动公司估值提升,上调至“买入”评级。预计未来沪港通、深港通、新增QFII 等海外资金将越来越多进入A 股。从其历史选股特点来看,倾向具有低市盈率、低负债、大市值、高分红率特点的公司,而茅台基本都符合。目前海外食品饮料行业龙头公司2014 年估值多数PE20x甚至更高,我们认为公司估值有望先提升至PE15x, 长期将接近海外巨头。我们预测公司14/15/16 EPS14.02/15.15/16.66 元,目标价200 元,对应2014 年约14 PE,上调至“买入”评级。

 

    5. 主要不确定因素。激进增加销量、经济大幅减速、食品安全问题。(海通证券)

 

    洋河股份:蓝色经典下降收窄、看好微分子酒

 

    关注1:二季度蓝色经典系列下降收窄

 

    2014 年上半年公司收入86.53 亿元,同比下降8.05%,二季度收入29.84 亿元,同比下降3.37%,单季度收入下降幅度相比一季度有所收窄,相比2013 年二季度收入下降幅度也有收窄。上半年白酒收入同比下降7.81%,红酒收入同比增长19.83%。省内市场收入同比下降6.22%,省外市场收入同比下降9.39%。

 

    上半年蓝色经典系列中虽然天之蓝和梦之蓝有下降,但海之蓝保持增长,总体虽有下降,但好于预期。蓝色经典系列收入占比达到60%以上,蓝色经典系列收入稳定对公司业绩影响显着。公司针对当前白酒行业环境已经在渠道端做出调整,省外市场上湖北和浙江市场仍然增长较快。我们看到洋河在本身渠道细化工作已经有良好的基础上,又开拓了一些新的渠道,新渠道战略思路有些类似“长尾效应”,对洋河渠道的调整我们持乐观预期。

 

    关注2:微分子酒上市,看好创新产品发力

 

    公司8 月下旬上市了创新产品微分子酒,微分子酒产品的卖点在于酒体中存在大量微分子物质,微分子物质易于穿透细胞壁,在人体内代谢容易,引用后对身体损伤小,而且产品口感升级,可以接近高度酒的饮用口感。我们认为公司微分子酒已经将健康饮酒从概念提升到产品。微分子酒可以降低对饮用者身体伤害,换个角度看,产品适宜更广泛的人群消费饮用。

 

    微分子酒目前通过团购渠道销售,有两款产品,33.8 度产品终端价格478 元,43.8 度产品终端价格598 元,产品定价属于次高端产品。微分子酒已经完成省内市场铺货,下一阶段会选择省外经济发达的北京、上海、河南和山东等地区铺货。我们判断微分子酒销售放量还需要等待:1)产品定价次高端,需要市场接受消化;2)产品功效在市场接受检验需要时间;3)产品处于导入期,铺货完成后才能启动营销推广工作。但我们看好微分子酒前景,未来有望成为蓝色经典后,公司新的盈利增长点。

 

    关注3:“洋河1 号”全国重点市场布局提前完成

  

    “洋河1 号”目前在江苏省内在5 月份已经全部覆盖,6 月份开始省外市场布局,第一步是浙江、广东和海南,7 月是湖南、湖北和广西、8 月份布局山东、河南、安徽和江西、9 月份完成北京和上海布局,主要是经济发达的大省和城市以及板块市场。“洋河1 号”计划到9 月底,省外重点市场完成覆盖。在一个重点省中,会选择几个城市覆盖,除省会城市外还有几个经济发达城市覆盖。省外市场的布局还得考虑公司本身渠道布局比较好的,得考虑物流配送的问题。总体看“洋河1 号”全国重点市场布局比年初预计的时间几乎提前了一个季度,也体现了洋河管理层的执行能力。提前了一个季度完成布局,正好赶在春节旺季到来之前完成,预计“洋河1 号”在春季销售旺季中也会有好的表现。

 

    结论:

 

    我们看好洋河股份的核心逻辑是公司优秀的管理层,无论是“洋河1 号”电商平台模式的推出,还是微分子酒创新产品的上市都是领先行业的营销、产品变革。随着行业调整的结束,我们依然看好洋河在下一个白酒增长周期内取得超越行业的增长。我们预计公司2014 -2016 年的营业收入分别为144.84 亿元、158.97 亿元和177.97 亿元,归属于上市公司股东净利润分别为46.57 亿元、52.36 亿元和60.35 亿元,每股收益分别为4.33 元、4.86 元和5.61 元,对应PE 分别为15.1X、13.4X、11.6X。继续给予“强烈推荐”评级。

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